主要观点

(相关资料图)

前言： 从PMI 数据来看，经济环比仍在修复中，且PMI 较为超预期。其他经济数据来看，分化较大。既有强势的信贷高频、基建高频、地产销售高频，也有弱势的工业品出厂价格、出口高频、服务业用电数据、地产施工数据等。我们本次前瞻充分考虑以上数据，对经济的高度作一个评估。我们预计1 季度GDP 同比为4.1%，全年实现5%的目标难度在降低。但经济结构上分化较大。

一季度数据对政策的含义是疫后经济平稳开局匹配年度目标，短期政策“大招”概率降低，三年“经济大波动+应急性及非常规政策”的组合基本告一段落。预计四月政治局以落实二十大开局年的经济工作会议部署为主。经济从疫情高波动切换至疫后低波动，市场将逐渐向新的经济“锚”聚焦共识——即弱复苏+流动性合理充裕，市场以产业变革下的灵活主题为主。

经济高度的评估

（一）1 季度GDP：或在4.1%左右

主要的预测逻辑，生产法：1）工业偏弱。受出口低迷，库存偏高等因素影响，预计1 季度工业增加值同比为3%。2）地产、住宿餐饮、批发零售、交运四大行业改善明显。3）建筑业，受基建偏强带动，预计依然有6%左右的增速。4）信息业，从1-2 月通信、软件的行业收入增速看，尽管增速较高，预计依然有9%左右，但略低于去年全年增速。5）教育医疗等行业，受财政支出影响较大，预计依然有5%左右。此外，考虑用电数据。1-2 月，全社会用电同比2.3%，三产用电增速仅为-0.2%（以往三产GDP 增速往往低于三产用电数据）。对三产相关行业并未做过于激进的增速假设。

（二）3 月工增：高度如何评估？

预计3 月工业增速4%左右。主要考虑：1）用电数据：根据中电联“2023 年经济形势与电力发展分析预测会”上的介绍，“2023 年全社会用电量一季度增速将超过3%”。这意味着3 月全社会用电增速超过4.3%。考虑到1-2 月三产用电增速为-0.2%，城乡居民生活用电增速为2.7%，均偏低。这意味着，如果考虑三产、城乡居民用电3 月的正常回升，3 月工业用电增速可能在5%左右。

结合1-2 月工业用电与工增的对应关系（高能耗的黑色、有色增速高，工增增速低于工业用电增速），判断3 月工业增速上行高度或在4%左右。2）发电，来水非常弱。3）库存：有去库压力。4）需求，对生产恢复有制约。

（三）3 月社零：高度如何评估？

预计3 月社零增速8.5%左右。具体分项来看，预计3 月餐饮增长35%，网购增长11%，汽车零售增长-6%，石油及制品增长2%，其他增长6.5%。

（四）其他数据

投资方面：预计1-3 月制造业投资累计增速为6.9%，地产投资-7.8%，基建（含电力）投资13.3%，固投累计增速为5.1%。地产销售方面：预计3 月地产销售面积同比增速为5%左右，好于1-2 月的-3.6%。贸易方面：预计3 月出口同比-7%，进口同比-2%。

通胀方面：预计3 月CPI 环比下跌0.1%，同比从1%回落至0.9%左右。预计3 月PPI 环比下降0.1%，同比降至-2.5%。

金融方面：预计3 月针对实体的贷款新增3.9 万亿。预计3 月新增社融约4.85万亿，较去年同期多增2000 亿。预计社融存量增速在10%左右，较2 月进一步抬升。3 月M2 同比预计回落在12.6%，M1 同比预计6%以上。

风险提示：

海外银行体系出现新的危机。海外出现新的地缘政治冲突。

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